现在通货膨胀不低，尽管统计局的数字不那么惊人，但是大家的感觉要比它强烈得多。通货膨胀跟货币发行紧密联系在一起，如果没有那么多货币发行，物价涨不上来。怎么会货币发多了呢？

　　我们要回答这样的话题，涉及到5个内容。第一是我们通货膨胀到底是怎么回事，第二怎么会通货膨胀那么多。第三是我们买外汇发人民币。第四是买外汇发货币还有其他弊端。第五是一定要买国债来取代买外汇，买国债是人间正道，买外汇则不是。

　　经济学家弗里德曼说没有货币的支持，通货膨胀不可能那么高，货币发多了才有通货膨胀，这是最根本的，也是最常识性的。现在我们货币发行量118万亿元，但是我们的GDP只有56万亿元左右，比例为2∶1，所以中国的货币发行很厉害。中国的通货膨胀能不上去吗？

　　国际收支顺差，货币发行就多了。为什么会那么多呢？我们采取买外汇发货币的方式，所以货币发行会背离央行的初衷，不管怎样控制都很无奈。这是操作上的制约，在理论上也没有认清这样做会造成资产负债关系的错乱以及所有经济指标和概念的扭曲，从而使我们失去了按照国际惯例进行调控的必要平台，所有的经济指标都会错乱。

　　外汇储备增长很快，结果就是发行货币过多。买外汇为什么会发行多？在中国是买外汇发人民币，把外汇作为发行货币的担保，一直延续到今天，整个经济在改革，但是货币改革没有跟上。

　　买外汇发人民币可以自创外汇供给，外汇供给创得越多，货币发行就越多，货币发行越多，经济热度越高，后患就越大。有人民银行高管说人民币发行不多，M2除以GDP的指标是不对的。后来有观点说，我们的货币发行是被动性发行，是国际收支顺差导致人民币发行过多。但是形式上是顺差导致人民币发行过多，本质上是人民币发行多导致顺差。买外汇会导致人民币发行量很多。

　　一个国家如果国际收支顺差，外币进来要换成本币，就是对本币的需求增加，国际收支顺差的国家货币要升值，这是所有教科书的经典论断，但是没有说前提是什么，前提就是不能买外汇发货币。为什么？因为当外汇进来对本币需求增加，而本币的供给不增加，那就是外币贬值。这两年全世界让人民币升值的声音很强烈，但是没有升，反而还在贬。假如初始点在A点，需求增加导致汇率上升，供给增加把它打回去，然后人民币需求再增加，供给再增加，依此类推，纵坐标代表汇率，横坐标代表货币发行和通货膨胀，汇率可以打到原处，但是通货膨胀越来越严重，这就是代价。

　　国际收支逆差的货币要贬值，前一段时间和最近一段时间人民币国际收支顺差的情况都不像以前那么好了，我们会升值，这也是很怪异的，所有的经济指标在我们这里都变了。

　　阻碍利率市场化的进程外汇汇率不能轻易变动，买外汇的货币供给既不能使外汇市场收益率相应下降，也不能使低收益率市场的资金逐级有序向高收益率市场转移，致使利率体系相应下降。买外汇发人民币的情况下无法实现利率市场化，只有买国债发人民币才能实现。

　　（作者系上海交通大学管理学院金融系教授、博士生导师，本文据作者在上海交大安泰深度思考论坛演讲整理）